Meta de inflação para 2009: Falta mais ousadia na agenda econômica do que no CMN

O Conselho Monetário Nacional (CMN) estabeleceu em 4,5% a meta oficial de inflação a ser perseguida pelo Copom em 2009. Acreditávamos ser apropriada a fixação do patamar em 4,25% a.a., de forma a sinalizar - ainda que marginalmente - alguma convergência do parâmetro aos praticados internacionalmente.

No entanto, não entendemos ser totalmente negativa a decisão do CMN, devido à expressiva lista de pendências no aperfeiçoamento da organização e da gestão macroeconômica do País. O Brasil diverge da prática internacional em pelo menos quatro aspectos de sua organização econômica que, ao nosso ver, torna arriscada uma maior ousadia nas metas de estabilização:

1-Autonomia informal do Banco Central

Atribui-se hoje à independência operacional da autoridade monetária parte significativa do sucesso no controle da inflação brasileira ao longo dos últimos anos. No entanto, a formalização legal dessa autonomia segue pendente. A manutenção da credibilidade do Banco Central seria menos incerta – com reflexo direto sobre a magnitude de eventuais elevações da taxa básica de juros – caso a gestão monetária fosse, por força de lei, protegida de qualquer forma de ingerência política. Em outras palavras, os custos e os riscos de um compromisso com metas mais ousadas de inflação seriam menores se tivéssemos um Banco Central independente.

2-Contínuo crescimento dos gastos públicos

Outra característica marcante de nossa gestão econômica é a contínua elevação do gasto público. Embora se trate de questão incontroversa, nosso País parece tentar ignorar que o equilíbrio macroeconômico depende da coordenação das políticas fiscal e monetária. Cumpre, portanto, reconhecermos que não haverá estabilização monetária duradoura se não impusermos restrições ao expansionismo fiscal.

3-Estancamento do processo de desindexação da economia

O País segue vulnerável a ter grandes dificuldades na absorção e no controle de eventuais pressões inflacionárias por conviver ainda com mecanismos que impedem a livre determinação de preços na economia. A própria relutância em se promover a desindexação dos contratos sugere que esses sejam mesmos necessários, diante dos riscos advindos de uma possível má gestão da moeda nacional.

4-Excessivo peso da valorização cambial no processo de contenção da inflação

Não há quem ignore o efeito favorável da valorização do câmbio no controle da inflação. Muito mais polêmica é a estratégia de se lançar mão de tal instrumento como variável central no processo de estabilização, principalmente por longos períodos. O país já viveu decepções nesse sentido, mas a lição não parece ter sido aprendida.

É fato que a maioria das economias avançadas persegue implícita ou explicitamente taxas de inflação anuais entre 2% e 3% a.a. No entanto, deve-se reconhecer que o arcabouço institucional e a gestão macroeconômica no Brasil ainda precisam evoluir bastante. Prova disso são as medidas do PAC supostamente direcionadas à contenção dos gastos públicos, que limitariam – mas, como interpreta inclusive o Presidente da República, determinam na prática – o crescimento de gastos com folha de pagamento, com indexação à inflação passada.

Em resumo, a convergência para padrões internacionais de gestão econômica é desejável, mas a velocidade dessa convergência depende de os esforços não estarem restritos apenas a um parâmetro - a meta de inflação.

Circulares do Banco Central do Brasil sobre mercado cambial

As alterações nas regras de exposição cambial aplicáveis aos bancos brasileiros parecem mesmo ter caráter mais "prudencial" do que intervencionista - leia-se, no segundo caso, tentativa de impedir a manutenção de posições vendidas em dólares no curto prazo.

Definição (Jornal Gazeta Mercantil, 12/jun): "Entre as três medidas, a mais importante parece ser a Circular 3.351, que redefine o conceito de exposição cambial, que será a soma de três elementos: o montante da diferença entre posições compradas e vendidas; os haveres em ouro; e o desajuste entre posições locais e linhas externas. A Circular 3.352 reduz a exposição cambial de 60% para 30% dos ativos líquidos dos bancos, enquanto a Circular 3.353 eleva de 50% para 100% o montante de capital exigido como contrapartida da exposição cambial."

Os efeitos esperados ou descartados:

Jornal Estado de SP (12/jun): "É possível que alguns pequenos bancos tenham necessidade de comprar dólares para equilibrar suas posições, mas isso acontecerá só uma vez. Depois a taxa cambial continuará dependendo da entrada de divisas estrangeiras."

Folha de SP (12/jun): "... avalia-se que as medidas atenuem variações cambiais, mas em nada afetam sua tendência. Avalia-se: é o pouco que dá para saber."

Jornal Gazeta Mercantil (12/jun): "Algumas análises diziam que as medidas do BC teriam o objetivo de reduzir a posição vendida de câmbio no mercado à vista, assim provocando a depreciação do real. Só que as circulares tratam da posição líquida em câmbio, incluindo os mercados prontos e futuro. E o fato de um banco ter uma posição vendida no pronto não significa necessariamente que tenha uma exposição cambial. O mais comum (exceto para bancos pequenos) é os bancos fazerem operações de arbitragem, ficando vendidos no pronto e comprados no futuro."

Jornal Valor Econômico (12/jun): "Para o ex-diretor do BC Emílio Garófalo, as decisões mostram que a autoridade mudou o seu enfoque cambial. Elas representam a confissão de que existe uma política cambial, e ela deve ser exercida. "Acabou aquela história de que não havia política para o câmbio, que era apenas um apêndice sem importância da política monetária", diz Garófalo."

Em resumo: Tenta-se evitar que bancos pequenos mantenham maiores níveis de exposição cambial (praticamente exclusiva em operações de arbitragem). Se a taxa de câmbio varia abruptamente, esses bancos podem entrar em dificuldades e acabar trazendo ônus para todo o sistema (Recorde-se Banco Marka, em 1999).

Brazilian Real expected to strengthen further

Darwin Dib´s analysis on the Brazilian FX market (Unibanco´s Economic Focus, on Feb 14th) is unique: it combines deep understanding of trends and policies over the last two or three years with careful consideration of the Brazilian Central Bank´s policy alternatives. Its main point: as long as Brazilian economic indicators remain strong and Fed´s “revealed preferences” allow lower volatility in Treasury Bonds market, attempts to contain the appreciation of the Brazilian currency are destined to be precarious. Add to that the opportunities expected to arise from the Country´s experience on ethanol as a substitute/complement for gasoline and from the growing international demand for commodities… yep, there may be no stopping of the appreciation pressures in 2007... to say absolutely the least!

Forecasting inflation

You see? It’s harder than people think... Wall Street was expecting a 1.9% jump of the PCE - Fed´s favorite inflation measure for quite some time, now - for the 4th quarter, 2006. And they couldn’t be more wrong: 0.8% deflation, the largest in more than 50 years! Preliminary figures, ok... but nonetheless...

Reflexões otimistas a respeito do PAC

O Programa de Aceleração do Crescimento, anunciado nesta semana pelo Governo Federal, têm sido (merecidamente) bastante criticado na imprensa - pela ênfase no papel do Estado como propulsor do crescimento, pelo compromisso reiterado com o crescimento das despesa com pessoal nos gastos da União, pela lógica bastante questionável das projeções apresentadas, etc...

Em todo caso, há sempre razões para justificar alguma esperança, ainda que corramos o risco de sermos considerados irrealistas ou inocentes. Aqui vão algumas delas:

a. Não conheço (pessoalmente) NENHUM economista - dentro ou fora do governo - em Brasília que leve à sério as projeções de crescimento do PIB que permitirão a melhoria significativa do quadro fiscal, como nos foi apresentado. É, portanto, um típico "me engana que eu gosto!", que acabará levando o governo a contigenciar recursos para o próprio PAC ao longo de 2007;

b. O próprio fato de o Ministro da Fazenda apresentar números que mostrem qualquer consideração à "coerência fiscal" do PAC... isso JÁ é alguma coisa;

c. Ainda que o superávit primário EFETIVO das contas públicas se aproxime de 3,5% do PIB, o impacto das reduções na Selic - já realizadas - permite trajetória medíocre porém estável ao déficit nominal e à dívida líquida do setor público.

Já com relação às razões para pessimismo, deixo-as para os leitores destas mal-traçadas linhas.

Beijing sinaliza: diversificação de reservas internacionais

Há alguns meses, em conversa informal com amigos economistas, propus que países emergentes como o Brasil - cujos Bancos Centrais têm sido forçados a comprar enormes somas de dólares para evitar contínuas apreciações das suas moedas nacionais - adotassem estratégias menos conservadoras de gestão das reservas internacionais. O ponto central do meu argumento: ultrapassado um determinado nível, o acúmulo de ativos de baixíssimo risco, como os títulos do tesouro americano, não traria benefícios. Reforçava ainda esse argumento com a idéia de que era possível diversificar e ampliar a rentabilidade da "carteira", sem que isso implicasse dano à imagem de solvência do país.

Não houve o que fizesse meus amigos mudarem de idéia: com reservas internacionais não se brinca! Pois bem, segundo o Financial Times de hoje, as autoridades chinesas começam a sinalizar que a gestão de seu US$ 1 trilhão de dólares de reservas internacionais pode ser mais... interessante!

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